Il mercato del lusso è un modo affascinante e pieno di eccezioni. Nelle prime lezioni di microeconomia insegnano, da sempre, una relazione che vale in (quasi) tutti i settori dell'economia: la domanda dei beni/servizi è inversamente correlata al prezzo degli stessi.
Ma nel lusso accade magicamente il contrario: la domanda ha andamento opposto: più i beni sono costosi e più sono richiesti.
Pur con questa particolarità, il settore del lusso presenta comunque le proprie criticità: la concorrenza è elevata, seppur non numerosa, ed i parametri di qualità per restare in questo segmento sono severissimi. E' molto complicato posizionarsi in questo mercato ma è altresì molto difficile mantenere questo status.
Proprio in questo settore, negli ultimi periodi, fanno notizia le difficoltà che sta attraversando uno dei principali operatori mondiali del lusso: KERING.
Il gruppo KERING fa riferimento ad un discreto agglomerato di brand del lusso: nell'immagine che segue si può comprendere quale sia il suo reale perimetro: si parla di un colosso che capitalizza € 40,4 mld con € 19,56 mld di ricavi.
Analizziamo qui di seguito se, dietro a queste difficoltà, si può nascondere qualche opportunità di lungo periodo.
FATTURATO DI KERING:
Nel corso del 2023, KERING ha registrato € 19,566 mld evidenziando una contrazione del 3,86% rispetto a quanto realizzato nel 2022. Tale risultato è stato determinato da un andamento divergente nei due semestri: nel primo si è rilevato una crescita seppur timida dei ricavi (+2%), mentre nella seconda metà le difficoltà si sono acuite: il fatturato ha perso ben il 9,5%.
Relativamente al 2023, nel grafico che segue si ha la possibilità di comprendere quale peso abbiano sui ricavi i vari brand appartenenti al mondo KERING. Il ruolo principale è giocato da GUCCI che da solo rappresenta circa la metà del giro d'affari di KERING.
Approfondendo il focus sull'andamento dei ricavi di GUCCI, si nota che i livelli del 2023 sono di poco migliori rispetto al periodo pre-Covid19. Nell'ultimo anno, i ricavi sono addirittura scesi di circa € 0,6 mld.
Dal punto di vista della ripartizione geografica del fatturato, i ricavi di KERING si dimostrano ben diversificati. Le zone più prolifiche sono l'Asia (42%), l'Europa (28%) ed il Nord America (23%).
La dinamica di questa ripartizione evidenzia però alcune sofferenze che spiegano, almeno in parte, il driver delle difficoltà evidenziate da KERING: nel 2023, il canale Nord America è passato dal 27% al 23%.
Relativamente ai brand del gruppo, nel 2023 si nota una complessiva riduzione dei ricavi da parte di tutti i marchi.
Lo scenario complicato del 2023 si è protratto anche nei primi mesi del 2024: secondo quanto emerge dalla nota recentemente pubblicata da KERING, i ricavi sono in flessione dell'11,23%. Al principale brand, GUCCI, le cose sono andate addirittura peggio, da € 2,616 mld si è passato agli attuali € 2,079 mld, ovvero il -20,5%.
MARGINALITA' DI KERING:
Dal punto di vista dei margini, KERING, appartenendo al mondo LUXURY, in termini assoluti, vanta inevitabilmente di un ottimo profilo di marginalità. Quello che emerge dal grafico qui sotto è che la dinamica dei principali indicatori evidenzia una progressiva diminuzione dell'incidenza sui profitti rispetto ai ricavi.
Se dal lato dei ricavi il periodo pre-Covid19 è stato superato, l'attuale profilo di marginalità di KERING risulta piuttosto distante dal 2019:
- EBITDA MARGIN %: 32,8% vs 36,02%;
- EBIT MARGIN %: 24,26% vs 30,08%.
FLUSSI DI CASSA DI KERING:
Dal punto di vista dei flussi di cassa, KERING si dimostra capace di generare cash flow operativi sempre positivi. Benchè il fatturato risulti in flessione, l'elevata marginalità del settore luxury consente di poter ottenere tutto ciò.
Nel corso degli ultimi due anni, KERING ha aumentato il proprio indebitamento netto indirizzato a coprire il fabbisogno degli propri investimenti.
DEBITI vs ASSET DI KERING:
Come riportato poco sopra, il rapporto dei debiti risulta inevitabilmente aumentato: la strategia del management ha previsto numerosi investimenti nel corso dell'ultimo biennio ed è stato necessario far ricorso alla leva.
Qui di seguito si nota la dinamica della PFN nel corso del 2023: il peggioramento lo si spiega prevalentemente con gli investimenti che hanno assorbito ben € 5,483 mld + € 1,338 mld.
Pur non disponendo dei dettagli del primo trimestre (la relazione pubblicata tratta solo dei riferimenti delle vendite), da quanto segue, il trend sembra proseguire: il 5 marzo è stato emesso un bond per € 1,75 mld che con tutta probabilità è stato necessario per finanziare gli investimenti nel real estate:
- gennaio 2024: acquisto di una prestigiosa proprietà nella FIFTH AVENUE di New York;
- marzo 2024: acquisto a Milano, in via Monte Napoleone, di un edificio prestigioso alla cifra record di € 1,3 mld.
L'aumento dell'indebitamento non rappresenta di per sé un elemento negativo: a fronte di questo stock di debito, KERING ha aumentato anche il valore degli asset del suo gruppo: occorrerà verificare, nel tempo, quale sia il risultato effettivo di questa strategia.
ROIC vs WACC DI KERING:
Sebbene ROIC di KERING risulti essere sempre superiore al WACC, la dinamica dell'indicatore fotografa quanto indicato in precedenza relativamente alla marginalità.
LE DICHIARAZIONI DEL CEO PINAULT:
"La performance di Kering è peggiorata notevolmente nel primo trimestre. Anche se avevamo previsto una sfida impegnativa ad inizio anno, le condizioni di mercato stagnanti, in particolare in Cina, e il riposizionamento strategico di alcuni di le nostre Maison, a cominciare da Gucci, hanno esacerbato le pressioni al ribasso sui nostri ricavi. In considerazione di questa contrazione dei ricavi, insieme alla nostra ferma determinazione a continuare a investire in modo selettivo nell'attrattiva a lungo termine e carattere distintivo dei nostri marchi, prevediamo ora di ottenere un utile operativo nettamente inferiore nella prima metà di questo periodo anno. Tutti noi stiamo lavorando instancabilmente per aiutare Kering ad affrontare le sfide attuali e ricostruire una piattaforma solida per una crescita duratura”.
OUTLOOK 2024:
Nel 2024, in un contesto di continua normalizzazione della crescita del settore, l’impatto degli investimenti di Kering peserà sul risultato operativo corrente del gruppo che dovrebbe registrare un calo rispetto al livello segnalati nel 2023, in particolare nella prima metà dell’anno.
Tenuto conto del peggioramento dell'andamento dei ricavi, il Gruppo prevede ora un calo del 40 al 45% nel primo semestre 2024 dei proventi operativi ricorrenti rispetto al primo semestre 2023. Il gruppo dà priorità alle spese e alle iniziative a sostegno dello sviluppo e della crescita a lungo termine della propria azienda case, perseguendo con determinazione le azioni necessarie nella situazione attuale per ottimizzarne la propria struttura dei costi.
Nel corso dei primi sei mesi del 2023, gli utili operativi sono stati pari a € 2,739 mld: secondo quanto indicato dal management, KERING, nel H1 2024 dovrebbe generare un risultato pari a circa il -40%/-45% rispetto al 2023, l'aspettativa è di un EBIT compreso tra € 1,506 mld - € 1,643 mld.
GRAFICO DI KERING:
I livelli attuali risultano essere in prossimità dei minimi evidenziati durante la fase del crash Covid-19. In precedenza, tutti i tentativi di reazione sono stati respinti dalla trendline discendente blu. Al di sotto di questo supporto, sotto il profilo tecnico, si aprirebbero scenari complicati.
CONFRONTO CON I COMPETITOR DEL LUSSO:
Al fine di dare una maggior robustezza all'analisi su KERING, confronteremo alcuni elementi della società con quelli riportati da un campione ristretto di altre realtà appartenenti al mondo del luxury.
Relativamente ai ricavi, come emerge dal grafico qui sotto, dal 2018 ad oggi, il CAGR% di crescita del fatturato di KERING risulta positivo (7,44%) ma ben al di sotto di quasi tutti gli altri brand.
La contrazione dei ricavi di KERING nel corso del 2023 (-3,86%) non è stata riportata da nessun altra comparables.
Dal punto di vista dell'EBITDA MARGIN %, fino al 2020, l'andamento di KERING era pressochè assimilabile alla media del campione. A partire dal 2021 la forbice si è particolarmente allargata.
Prendendo come riferimento il ROIC si nota che il profilo di KERING sia sempre stato ben inferiore alla media del campione.
Nella tabella che segue sono riportate le variazioni dei titoli (nella valuta di riferimento) nei singoli anni che vanno dal 2019 ad oggi.
Tranne nel 2019, in tutti gli altri anni, KERING ha evidenziato un andamento inferiore rispetto alla media del campione. Nel 2023 si nota addirittura un trend opposto.
Dal 2019, il CAGR di crescita del titolo KERING è stato pari al -4,55%: tale dato è in netta contrapposizione con quanto evidenziato dagli altri titoli (BURBERRY escluso).
Allargando lo spettro temporale dell'analisi, considerando gli ultimi 10 anni, nel grafico che segue si nota che KERING ha registrato un +126,66% a fronte di risultati ben superiori degli altri titoli (BURBERRY escluso).
Approfondendo l'analisi, relativamente ai multipli, si nota che KERING evidenzia un profilo di multipli ben più contenuto rispetto alla media del campione. Tale circostanza si è mantenuta costante nel tempo.
RIFLESSIONI:
Alla luce di quanto analizzato, risulta evidente che le difficoltà evidenziate dal titolo KERING trovino profonde ragioni nell'andamento della dinamica dei fondamentali. Il management ha anche sottolineato che anche il 2024 proseguirà sul medesimo spartito.
Questo aspetto è noto, ma è anche vero che KERING dispone di brand di assoluto valore: le possibilità di poter migliorare la situazione sono senza dubbio esistenti. KERING, anche durante questa fase delicata ha continuato ad investire: per capire se le strategie adottate sono virtuose occorrerà attendere un po' di tempo.
Da quanto emerge dalle analisi, le difficoltà di KERING non sono comuni agli altri player del mercato e sono iniziate da qualche semestre: l'andamento deludente del titolo non è altro che la corretta riflessione sui prezzi dell'attuale peggioramento del quadro fondamentale. La scommessa che potrebbe essere valutata è quella di una progressiva normalizzazione della situazione: in borsa, i prezzi, solitamente incorporano tutte le informazioni presenti sul mercato. Non si tratta pertanto di un clamoroso disallineamento tra prezzo e valore ma bensì la scommessa riguarderebbe la capacità del management di riportare KERING ai livelli precedenti.
In termini assoluti, da quanto emerge con il confronto con i competitor, KERING risulta avere legittimamente un profilo di multipli più contenuti. Approfondendo però lo studio si nota che i livelli attuali risultano essere piuttosto distanti dalle loro medie storiche.
Inseriamo KERING tra i titoli da monitorare: la situazione tecnica è piuttosto delicata perchè al di sotto dei livelli attuali c'è il vuoto.
L'ideale sarebbe entrare sul titolo minimizzando i rischi, il che vorrebbe dire al superamento della trendline discendente. Ma tutto ha un prezzo: infatti, se ciò avvenisse, vorrebbe dire entrare su KERING a prezzi decisamente superiori a quelli attuali.
Chi ha un profilo di rischio più elevato, potrebbe valutare altre fasi di ingresso: anche i livelli attuali potrebbero giustificare un intervento. Per minimizzare il rischio, l'investimento potrebbe essere ripartito in due/tre interventi.
Per il momento decidiamo di seguire KERING da molto vicino: ognuno segua però il proprio profilo di rischio.
RIEPILOGO SEGNALAZIONI:
PORTAFOGLIO TOTAL RETURN:
