Come abbiamo avuto modo di argomentare la scorsa settimana, prezzi e valori rappresentano concetti profondamente diversi. Il value investing cerca infatti di sfruttare a proprio vantaggio i potenziali disallineamenti che si presentano via via nel mercato. Ma come si possono riconoscere le buone opportunità?
Durante le violente correzioni, il mercato non fa (quasi) mai eccezioni: le quotazioni delle azioni, indipendentemente dai fondamentali, tendono a scendere molto rapidamente. Questo aspetto è legato al concetto di “prezzo”. Proviamo ad approfondire la questione estendendo l’analisi al “valore”.
Facciamo una premessa operativa: questa rubrica segue l’assunto per il quale il valore di un’azienda è determinato dal valore attuale della somma dei flussi di cassa prospettici (FCF). Il metodo Discounted Cash Flow, sebbene non sia esente da lati deboli, rappresenta una delle migliori modalità per stimare il valore di un’azienda.
Attraverso un semplice esempio, vediamo a quanto ammonti, in termini di valore, l’impatto di una fase negativa transitoria (uno/due anni).
Immaginiamo di avere una situazione inziale come quella rappresentata dalla figura che segue.
Nella tabella (molto semplificata) vengono indicati i vari flussi di cassa previsti per un’ipotetica azienda per i prossimi 5 anni. A ciò viene aggiunto anche il valore dei flussi previsti nel “Terminal Value”. Per ipotesi immaginiamo di utilizzare un tasso di sconto pari al 10%.
Il valore attuale di ogni flusso viene determinato dividendo il cash flow di ogni anno per (1+10%)^n (con n che va da 1 fino a 5). La somma dei flussi di cassa scontati determina un valore pari a 565.
IPOTESI 1: IMPATTO SUL VALORE DI UN EVENTO ESOGENO NEGATIVO (FCF: -80% NEL PRIMO ANNO)
Nella tabella che segue quantifichiamo l’impatto sul valore di un evento esogeno che determini la riduzione dell’80% del valore del FCF nel solo primo anno (da 100 a 20).
Procedendo come visto in precedenza, a fronte di una robusta contrazione del flusso di cassa (-80%) registrata nel primo anno, il valore passa da 565 a 493 (-12,82%).
IPOTESI 2: IMPATTO SUL VALORE DI UN EVENTO ESOGENO NEGATIVO (FCF: -80% NEI PRIMI DUE ANNI)
Ipotizziamo una crisi più complessa e vediamo quale sia l’impatto sul valore di un biennio nel quale si prevede una riduzione del FCF dell’80% (da 100, 100 a 20, 20). Lo scenario è tendenzialmente più severo rispetto a quanto è stato provocato dal Covid-19.
Procedendo come visto in precedenza, il valore passa da 565 a 427 (-24,56%).
OSSERVAZIONI:
L’esempio utilizzato, seppur molto semplificato, ha il vantaggio di far emergere in modo chiaro quale sia, in termini di valore, l’impatto di un evento esogeno negativo. A fronte di una diminuzione del FCF del primo anno dell’80%, il valore dell’azienda diminuisce solamente del 12,86%. Nella seconda ipotesi (piuttosto severa), a fronte di una contrazione biennale dei flussi pari all’80%, il valore si contrae del 24,56%.
Il 2022 sta mettendo a dura prova i nervi degli investitori, ma proprio in queste circostanze, possono nascere interessanti opportunità.
Il mercato, in alcuni casi, ha evidenziato, in termini di prezzo, un’escursione eccessiva. La visione di breve termine rischia di distogliere l’attenzione dalle determinanti del valore: un evento esogeno negativo, in una realtà solida e virtuosa, tende ad impattare prevalentemente sui flussi relativi ai primi 1-3 anni. Come abbiamo visto in precedenza, la contrazione di queste fasi non ha un peso considerevole sul valore complessivo. La prospettiva di breve termine ed il sentiment di mercato tendono ad enfatizzare la reazione dei prezzi: ecco come possono nascere i disallineamenti tra prezzi e valori.
Questo ragionamento NON può essere esteso ad ogni realtà aziendale: non tutte le società reagiscono allo stesso modo dinanzi ad un evento negativo.
A tale aspetto va inoltre aggiunto il fatto che, tra le vittime degli storni di mercato, vengono spesso coinvolte anche aziende che non subiscono ripercussioni dalla congiuntura economica.
Attraverso una costante attività di scouting, è possibile individuare, tra la moltitudine delle varie alternative, quale siano le opportunità. Il disallineamento tra prezzo e valore rappresenta solamente un elemento necessario ma non sufficiente per operare. La fretta non aiuta: in una fase come questa è più saggio studiare bene il mercato, individuare le potenziali opportunità ed attendere…. La borsa è sempre aperta.
CASO VALSOIA:
VALSOIA, dai massimi raggiunti lo scorso maggio (€ 16), ha perso il 35,62%. Ma che cosa è realmente cambiato dal punto di vista fondamentale?
Sotto il profilo del fatturato, anche il primo trimestre del 2022 ha presentato un risultato in crescita.
La marginalità di VALSOIA, come riporta il grafico qui sotto, è piuttosto elevata e tendenzialmente stabile (NB: il dato trimestrale non è disponibile). Qual è il problema? Il rincaro subito dalle materie prime ha trovato una parziale rigidità da parte della GDO italiana ad aggiornare (più volte) i listini. Non c'è dubbio che questo aspetto impatti sulla società: VALSOIA, almeno per qualche mese, non è riuscita a trasferire integralmente sui clienti tutti i rincari subiti dagli input. Questo fattore, però, è destinato, gradualmente, ad attenuarsi.
Il mercato ha reagito in modo eccessivo dinanzi a questo problema: un calo delle quotazioni era sicuramente legittimo, ma a questi livelli, pur considerando marginalità inferiori, il valore dell'azienda è ben superiore al prezzo del titolo.
Sotto il profilo patrimoniale, VALSOIA continua a vantare una straordinaria solidità.
RIEPILOGO DELLE SEGNALAZIONI:
