Nell’atto costituivo di ogni società i soci sono chiamati a definire anche la “durata” della stessa.
Chissà cosa immaginavano i soci della “Jean-François Boch et Frères” (costituita nel 1748) e della “Nicholas Villeroy” quando, nel 1836 decisero di fondere le due società dando luogo alla prestigiosa VILLEROY & BOCH. Sono passati ben 186 anni, due guerre mondiali, ma il fascino della tradizione sembra intramontabile.
VILLEROY & BOCH rappresenta infatti, ancora oggi, uno dei più famosi player mondiali operanti nella lavorazione della ceramica.
Quotata nella borsa tedesca nel 1990 (ISIN: DE0007657231 con capitalizzazione di € 483,1 mln), l’azienda opera prevalentemente nel segmento premium in due settori: il “Bathrooms & Wellness” (sanitari) dove realizza il 67% del proprio fatturato ed il “Tableware” (stoviglie ed oggetti vari).
Il capitale è diviso a metà tra titoli ordinari non quotati (prevalentemente in mano alla famiglia Boch) e titoli "PREFERRED" quotati.
La sede direzionale è in Germania anche se la produzione è dislocata in 13 siti, 12 dei quali concentrati in Europa mentre l’altro è ubicato in Thailandia.
Analizzando la segmentazione dei ricavi, negli ultimi otto anni si nota un progressivo incremento del fatturato per l’area relativa ai prodotti di ceramica per il bagno.
Dal punto di vista commerciale, VILLEROY & BOCH agisce sul mercato attraverso nove diversi brand, sei dei quali sono impegnati nel settore “Bathrooms & Wellness” mentre tre sono rivolti al segmento “Tableware”.
Per le vendite, VILLEROY & BOCH, si affida prevalentemente a grossisti (61%) anche se sono attivi anche altri canali come il retail diretto (11%), l’E-Commerce (17% in netta crescita) ed i progetti (12%)
FATTURATO DI VILLEROY & BOCH:
Il settore dell’azienda è maturo ed i tassi di crescita appaiono, pertanto, piuttosto contenuti.
Tra il 2014-22 il tasso medio annuo (CAGR) è stato pari al 2,66%. Nel 2020, la pandemia ha accelerato una contrazione delle vendite iniziata a partire dal 2019. Nel 2021 il volume d’affari ha più che compensato l’emorragia subita nel biennio precedente.
VILLEROY & BOCH realizza la maggioranza delle sue vendite in Europa (65%). La Germania rappresenta il mercato più vasto anche se è cresciuto in modo considerevole anche l’Export Extra europeo.
MARGINALITA’ DI VILLEROY & BOCH:
Dall’analisi della marginalità emerge un’apprezzabile tendenza crescente degli indicatori. I margini sono aumentati ad un tasso ben superiore rispetto a quello registrato dal fatturato.
Tale aspetto risulta essere particolarmente virtuoso se lo si inserisce all’interno dello scenario attuale: VILLEROY & BOCH, a fronte di numerosi aumenti subiti sul lato degli input (costo dell’energia su tutti) è stata capace di aumentare i ricavi senza sacrificare la marginalità, anzi.
Dal grafico che segue è possibile apprezzare un aspetto che ha favorito il raggiungimento di questo virtuoso risultato: il management di VILLEROY & BOCH è riuscito nel corso degli ultimi anni ad abbattere progressivamente l’incidenza dei costi generali di struttura rispetto al fatturato.
Approfondendo poi l’analisi della marginalità settoriale, emerge che, il settore più grande per volume d’affari (Bathrooms & Wellness) vanta anche una più elevata marginalità. Va inoltre sottolineato anche l’ottimo miglioramento della marginalità riportato nel 2021 dalla divisione “Tableware” che passa da un 3% ad un 9,2%.
CASH FLOW DI VILLEROY & BOCH:
Il core business si dimostra capace di generare cash flow operativi positivi. Il picco realizzato nel 2020 ha beneficiato di un incasso pari a € 114 mln relativo ad una vendita di un complesso immobiliare in Lussemburgo.
Gli utili di bilancio non sono pertanto solo “sulla carta” ma trovano rispondenza anche con un apprezzabile generazione di cash.
Valutando l’aspetto investimenti, dal grafico qui sotto emerge che, il core business della società è stato capace di finanziare integralmente i fabbisogni di capex: non è stato necessario ricorrere al capitale di debito.
L’eccesso del Cash generato dal core business di VILLEROY & BOCH è stato allocato prevalentemente in attività di investimenti e dividendi.
In relazione ai dividendi, come descritto nella figura qui di seguito, il rendimento lordo offerto risulta piuttosto interessante: 6,1%.
Approfondendo l’analisi degli investimenti in area Capex e rapportandoli con gli ammortamenti emerge che, VILLEROY & BOCH non ha assorbito eccessive risorse: il rapporto è pari a circa 1.
E’ interessante anche notare l’andamento del Working Capital vs Fatturato: a partire dal 2020 si assiste ad un’apprezzabile contrazione del rapporto.
VILLEROY & BOCH vanta di una solidissima posizione patrimoniale: la somma algebrica tra Cash e debiti finanziari fa emergere un eccesso di liquidità pari a € 120 mln. Oltre a ciò, la società dispone anche di una linea di credito di € 206,6 mln non utilizzata.
I debiti rappresentato appena il 15% del totale degli attivi. L’aumento avvenuto tra il 2018 ed il 2019 è da imputare semplicemente all’introduzione del un nuovo principio contabile attraverso cui vengono contabilizzati i beni in leasing.
Dal grafico che segue emerge ancor più chiaramente quanto sia elevato il COVER INTEREST (EBIT / Interessi passivi).
MULTIPLI DI VILLEROY & BOCH:
Nell’ultimo anno, a causa dell’ondata ribassista subita dai mercati finanziari, si è assistitito ad una progressiva contrazione dei multipli di mercato. I livelli toccati dai vari ratio sono ai minimi.
ANALISI DEL ROIC DI VILLEROY & BOCH:
Dall’analisi del ROIC emerge che, il core business di VILLEROY & BOCH ha realizzato rendimenti operativi superiori al costo del capitale.
Estendendo l’analisi alle determinati del ROIC si nota che, il core business dell’azienda è caratterizzato da marginalità nette operative non elevatissime associate però ad una elevata rotazione del capitale.
EFFICIENTAMENTO ENERGETICO:
La lavorazione della ceramica rappresenta senza alcun dubbio un’attività “energivora”. Al fine di poter ridurre i costi e gli impatti ambientali, VILLEROY & BOCH è da molti anni impegnata nel campo della sostenibilità ambientale e dell’efficientamento energetico. L’azienda, nel corso degli anni, ha provveduto a collocare in molti dei suoi siti produttivi pannelli fotovoltaici. Sotto il profilo dei processi produttivi l’azienda è impegnata nella continua ricerca di soluzioni atte al miglioramento dell’efficienza produttiva.
Prendendo spunto dall’ultimo bilancio di sostenibilità pubblicato dalla società emerge che, nel 2021, a fronte di un incremento dell’11% di materiale grezzo trattato (101.880 tonnellate vs 91.710), il consumo energetico è aumentato solo del 2,6%.
OUTLOOK:
Le prospettive per l'economia mondiale si sono deteriorate durante il terzo trimestre del 2022. L'ambiente di mercato rimane estremamente teso, non da ultimo a causa delle ulteriori escalation della guerra in Ucraina. Esiste, pertanto, il rischio di una recessione.
Alla luce del continuo sviluppo dei ricavi registrati anche nel terzo trimestre del 2022, tenuto conto anche dell’elevato stock di ordini rispetto all'anno precedente, Il Cda di VILLEROY & BOCH stima che i target di ricavi, utili e rendimenti operativi indicati ad inizio anno possano essere centrati.
Nei primi nove mesi del 2022, i tassi di crescita di ricavi ed EBIT sono conformi a quanto comunicato dal management in occasione della pubblicazione dei dati relativi al 2021.
GRAFICO DI VILLEROY & BOCH:
A febbraio 2022, il titolo ha raggiunto i massimi storici situati a quota € 25. Da li' è partita una rapida ondata ribassista che ha trascinato le quotazioni a fine settembre fino a quota € 13,6 (Drawdown -45,5%).
Attualmente il titolo è rimbalzato ma rimane al di sotto della media mobile a 200 giorni (linea verde).
OSSERVAZIONI:
VILLEROY & BOCH presenta senza dubbio interessanti vantaggi competitivi: il core business è solido e ben inserito in un segmento premium. Malgrado la sfidante fase congiunturale, l’azienda è stata capace di migliorare il proprio profilo di marginalità: la domanda si è dimostrata molto sostenuta riuscendo, peraltro, ad assorbire senza problemi gli aumenti dei listini operati dall’azienda.
Sebbene il mercato presenti tassi di espansione modesti, la configurazione di marginalità unità alla forza patrimoniale di VILLEROY & BOCH la rende particolarmente interessante. Se a questa cornice ci inseriamo anche le attuali quotazioni, emerge un'appetibile situazione di sconto.
I multipli di mercato sono tutti particolarmente compressi ed anche utilizzando la valutazione attraverso il DFC (inserendo tassi molto conservativi), le quotazioni attuali risultano abbastanza distanti dal valore intrinseco. A tale aspetto va inoltre aggiunto una generosa politica di dividendi offerta agli azionisti. Va sottilineata però la non elevata liquidità del titolo.
Il contesto di mercato rimane ancora molto complicato, la morsa dell'inflazione potrà colpire sulla marginalità e sulla domanda. Per tali ragioni il titolo verrà inserito nella watch list.
Sarà cura della rubrica seguire le sorti del titolo e comunicare aggiornamenti operativi.
Ognuno si senta libero di operare secondo la propria propensione al rischio.
RIEPILOGO DELLE SEGNALAZIONI:
