A beneficio di tutti gli abbonati, rispondo collettivamente con questo articolo ai lettori che chiedono cosa sia e in cosa consista il modello di valutazione dei bond in ASW, e cosa significa dire che "il bond gira in ASW a Eur+390 bps".
L'esercizio non è semplicissimo, poiché la matematica finanziaria e le convenzioni finanziarie sottostanti non sono liquidabili in una pagina di articolo, ma cerchiamo di fare del nostro meglio e dare almeno gli elementi di base per comprendere l'ASW (Asset Swap Spread) e la sua lettura. Doverosa premessa: sarà necessario fare delle semplificazioni e prendere alcune cose per buone, per cui chi conosce bene la materia porti pazienza e consideri che qui dobbiamo dare una spiegazione sufficientemente chiara ma al tempo stesso agevole nella comprensione.
Il punto di partenza è la curva ZC, ,cioè la struttura a termine di tassi di interesse, che viene elaborata attraverso il c.d. Bootstrapping partendo dai tassi quotati; tassi Euribor per le scadenze entro l'anno e tassi IRS per le scadenze oltre l'anno. La ZC Yield Curve rappresenta di fatto la migliore approssimazione della curva "free" risk, ed è il punto di partenza per qualunque calcolo di natura finanziaria.
I tassi IRS, come immagino tutti sappiano, non sono tassi veri e propri ma contratti derivati (Interest Rate Swap) sui tassi a lunga; tali contratti prevedono lo scambio di un tasso fisso (gamba fissa dell'IRS) contro un tasso variabile (gamba variabile dell'IRS) per una certa durata di tempo, corrispondente alla scadenza dell'IRS, ad es. 5 anni. Il tasso variabile di riferimento contro cui si scambia il tasso fisso è Euribor 6 mesi, e per convenzione finanziaria è il parametro di rapporto e confronto per tutte le altre grandezze finanziarie.
Pertanto, in estrema sintesi, l'ASW misura quale spread deve essere aggiunto ad ogni singolo flusso di cassa futuro dell'obbligazione, affinché il valore attuale del singolo flusso sia uguale al valore attuale dello stesso flusso confrontato con il forward Euribor 6 mesi alla stessa data, cioè per maturity su quel punto della curva ZC.
In sostanza si tratta di replicare una nuova gamba variabile con periodicità semestrale, indipendentemente dalla periodicità delle cedole pagate dall'obbligazione; tale gamba va replicata con base temporale pari ad Euribor 6 mesi, poiché come visto sopra, partendo dai tassi IRS – che sono appunto un tasso fisso contro Euribor 6 mesi – è necessario calcolare il valore attuale dei flussi di cassa e confrontarli sulla stessa base temporale col tasso di riferimento.
Pertanto, se tutto questo è sufficientemente chiaro, almeno a livello "epidermico", dire che un bond gira in ASW a EUR+120 bps, significa dire che l'obbligazione in questione offre un rendimento di 120 basis points superiore all'Euribor 6 mesi a parità di maturity. 120 basis point corrispondono all'1,20% essendo il singolo basis point la più piccola unità di movimento di un tasso, pari a 0,01%.
Prendiamo come esempio una scheda di valutazione scelta a caso (zoomatela per una visione agevole) e concentriamoci su alcuni campi: un esempio è meglio di mille parole
Il bond in questione risulta sottovalutato. Perché?
Stanti le attuali condizioni di mercato e l'attuale Credit Risk dell'emittente, il bond dovrebbe girare in ASW a circa 200 bps (campo "ASW bps" nella scheda) sopra il corrispondente punto per maturity (scadenza del bond 31.10.2022) della ZC Yield Curve, o per dirla diversamente, rispetto alla gamba variabile (Euribor 6 mesi) dell'IRS con scadenza 31.10.2022; pertanto il bond dovrebbe girare ad Eur+200 bps.
Tuttavia, il bond ai prezzi correnti ha uno spread in ASW pari a 354 bps (campo "Spread bps", Bck Curve ASW), cioè gira ad Eur+354 bps, ossia 150 bps sopra il "fair" value. Ne consegue che l'obbligazione, quotando un ASW più maggiore (in gergo "più largo") dell'ASW teorico "fair", risulta sottovalutata.
