In questo articolo vorrei proporvi l'analisi di alcuni bond corporate targati Italia, tra l'altro acquistabili per lotti da 1.000 Euro nominali e quotati al MOT.
Questo sia per l'interesse che i bond esprimono, sia anche per venire incontro alle richieste di Voi lettori che chiedete analisi di obbligazioni su misura per gli investitori retail.
I bond sono quattro, e presentano caratteristiche simili per struttura e scadenza, ma sono piuttosto differenti per Credit Risk; inoltre gli emittenti hanno ad oggi solo un bond quotato ciascuno e non esistono i CDS perché emittenti troppo piccoli. Esercizio quindi non facile quello che ci apprestiamo a fare, ma alcune considerazioni verranno da sé, e le approssimazioni cui giungeremo saranno soddisfacenti.
Partiamo da Alerion Clean Power, che a febbraio di quest'anno ha collocato un bond (interamente sottoscritto) di 130Mln di Euro, con cedola al 6% lordo annuo e scadenza 11.02.2022, salvo richiamo anticipato. Il bilancio non è propriamente una perla, anche se non presenta criticità intollerabili: il fatturato è stimato in lieve crescita da qui al 2019 a fronte, nello stesso periodo, di un notevole ridimensionamento dei costi operativi; pertanto il risultato operativo tendenziale è stimato nel doppio rispetto al 2015. L'indebitamento netto è anche visto in crescita; in crescita attesa anche l'utile di esercizio. Infine il ROE è visto in notevole aumento per il 2017 e stabile sino al 2019.
Fatte queste debite premesse, è chiaro che ci troviamo di fronte ad un emittente con Credit Risk tutt'altro che trascurabile, tra l'altro difficilmente valutabile poiché ovviamente di Alerion non esistono i CDS e nemmeno un rating e questa è l'unica emissione quotata. Il bond ai prezzi correnti esprime un YTM del 4,83% lordo annuo e gira in ASW a Eur+451 bps. Questo il suo ratio patrimoniale attuale:
Bilanci e ratio patrimoniali migliori invece per gli altri tre emittenti, Mittel, Intek e Tamburi.
Il bond Mittel ha un ammontare emesso per poco meno di 100Mln Euro, con cedola al 6% lordo annuo e scadenza 12.07.2019, salvo richiamo anticipato. Il bond ai prezzi correnti esprime un YTM del 4,29% lordo annuo e gira in ASW a Eur+422 bps. Il lotto minimo è di 101 obbligazioni, per cui il nominale approssimato per 1.000 Euro è ovviamente 994 Euro. Questo il suo ratio patrimoniale attuale:
Il bond Intek ha un ammontare emesso per poco più di 100Mln Euro, con cedola al 5% lordo annuo e scadenza 20.02.2020, salvo richiamo anticipato. Il bond ai prezzi correnti esprime un YTM del 4,30% lordo annuo e gira in ASW a Eur+415 bps. Il lotto minimo è di 108 obbligazioni, per cui il nominale approssimato per 1.000 Euro è ovviamente 972 Euro. Questo il suo ratio patrimoniale attuale:
Infine, Il bond Tamburi ha un ammontare emesso per 100Mln Euro, con cedola al 4,75% lordo annuo e scadenza 14.04.2020, salvo richiamo anticipato. Il bond ai prezzi correnti esprime un YTM del 3,02% lordo annuo e gira in ASW a Eur+290 bps. Questo il suo ratio patrimoniale attuale:
Pur in assenza di CDS, grazie alla valutazione in ASW possiamo notare che il mercato attribuisce (ovviamente) un rischio maggiore ad Alerion mentre a Tamburi il rischio minore. Le altre due emissioni si collocano nel mezzo, per cui la stima che fa il mercato, in ordine decrescente di Credit Risk è la seguente:
1. Alerion ASW 451 bps
2. Mittel ASW 422 bps
3. Intek ASW 415 bps
4. Tamburi ASW 290 bps
Va da sé che preferire l'una o l'altra, per un eventuale ingresso in portafoglio, dipende molto dal soggettivo grado di rischio che ognuno di noi è in grado di sopportare; resta poi fermo, ovviamente, il concetto principe che vuole l'attribuzione di pesi in portafoglio adeguati alla propria capitalizzazione, e comunque – per emittenti con Credit Risk speculativo – mai superiori al 5% del portafoglio complessivo.
In ultima analisi, stimiamo la DP (Defaul Probability) di questi emittenti. Non avendo i CDS (che sono uno degli input per il calcolo della DP) ci riferiamo sempre all'ASW, assumendolo come input al posto dei CDS e considerando un recovery ratio pari alla media storica ricavabile dagli studi di S&P, pari al 35% del capitale investito.
1. Alerion DP 6,94%
2. Mittel DP 6,49%
3. Intek DP 6,38%
4. Tamburi DP 4,46%
